过去一年有许多腰斩股,安车检测也是其中之一,最大跌幅超过6成。这篇文章简单写下对安车检测的初步分析。我的结论及推理依据如下:

首先,公司的潜在成长空间较大。安车检测的传统主业是车检设备,自2018年12月起开始切入车检运营服务。车检服务的市场容量比车检设备高一个数量级,而且行业进入壁垒低,相应的集中度也低。车检服务是刚性需求,伴随机动车保有量的持续增加,未来车检服务的市场规模可达到千亿级。因此公司未来最大的想象空间来自对车检服务的拓展。假设车检服务的市场容量1000亿,未来安车检测的市占率达到10%,对应100亿收入,相当于去年收入的近11倍。

以全球车检龙头为对标,瑞典Opus2019年总营收27亿克朗,车检服务收入占88%,在瑞典的市场份额达到25%;德国DEKRA2019年总营收34.1亿欧元,车检服务收入10.6亿欧元,在德国的市场份额达到34%;西班牙Applus+2017年总营收15.8亿欧元,车检服务收入占20%。作为对比,安车检测去年的总营收仅9.1亿RMB,相当于1.1亿欧元,而且以车检设备为主。

以上只是远期的成长空间,车检服务行业集中度的提升是个缓慢的过程,它主要依赖于龙头企业的整合,其他驱动因素并不强。对于未来几年的具体成长速度,公司股权激励计划的考核目标隐含24%+的复合增速。这点可作为参考。PS:公司2020年股权激励计划的考核目标,以2020年净利润为基数,2021-2023年的净利润增幅分别不低于30%、60%和90%。

其次,公司的成长存在不确定性。朋友公司参与了安车的定增,主因是估值便宜。不过他也认为车检服务的整合难度很大,存在较大不确定性,需要重点跟踪。按我的理解,收购进度多快,整合运营效果如何,这些都是不确定性因素,成长逻辑还无法完全说服我自己。尽管有Opus和Applus+的成功先例,这两家公司都是从车检设备切入车检服务,而且都采用外延并购的方式进行扩张,实现连锁经营模式。

既然公司的成长存在不确定性,那么就有两类买点,一是等估值定价充分反映这些风险和不确定性,二是等并购成长逻辑得到强化,投资的确定性明显提高。如果市场定价对风险已经反映得比较充分,那么我们在买入时承担的实际风险就很小。此外,倘实控人计划增持也可作为参考。

目前的市场定价已反映原始股股东抛售对股价的压制(未来不再有此类抛盘),车检新政对设备业务的冲击(该业务在明年会有所恢复),未反映运营服务或许可能顺利进展(不排除这种可能性)。因此,这个价位的赔率比较高。根据我的评估,25元以下属于风险相对小的区间。在23-27元之间买入,未来三年大概率能取得20%-25%的复合收益率。

在研究安车检测时,我想起新大正,虽然两家公司的业务不同,但有些相似的特征,成长的潜在空间较大,但确定性不够强;估值波动区间较大。新大正的股价先大跌后回升,这个过程中有些重要节点,包括收购四川民兴物业、发布股权激励计划及増聘管理层、一季报业绩预告发布。从中可以体会基本面变化如何反映到股价上面。

最后说明下,安车检测只是我关注的股票之一。是否参与一只股票、参与多少,不仅看它本身怎样,我还会放在一组股票中进行对比。其实安车检测也属于大行业、小公司,但对比行业整合的驱动因素和公司差异化竞争优势,它的成长确定性不如化工物流和物业管理行业的龙头。